根据2019年中国对外直接投资公报,中国已连续8年位列全球对外直接投资流量前三,对外投资的年均增长速度高达26%,2019年中国OFDI(outward foreign direct investment,对外直接投资)的量高于外资吸入的量。由于对外直接投资的主体是跨国公司,中国对外直接投资地位的提升依赖于各式各样的中国跨国企业,因此研究具有海外经营活动的中国企业显得尤为重要。在此之前西方经典的经济学家们从垄断优势、内部化优势和区位选择理论解释了企业进行国际化有利于提高企业绩效; 当今越来越多的研究者把视角从东道国特征、宏观区位选择转移到研究母国的企业层面。在中国制造2025的背景下,制造业上市公司的绩效与国际化程度间有何关系,以及如何通过国际化让绩效的增加最大化是摆在中国企业面前的难题。

自20世纪70年代以来,国际化与绩效关系的研究结论多以线性关系为主。最初Grant^[1]认为企业绩效与国际化呈正相关关系,他认为企业能通过国际化获得因市场扩大而带来的超额好处,最终提升经营绩效; 而对两者关系持负相关观点的研究者如Collins^[2]从成本理论出发,认为高国际化程度企业所产生的成本大于其收益,企业的国际化行为会给企业带来不必要的负担,导致国际化后的绩效反倒不如国际化之前的水平。20世纪90年代后,研究者们开始对早期线性关系结论的准确性提出质疑,提出更为复杂的非线性关系结论如U形与倒U形,Lu等^[3]对日本164家中小企业的国际化进行研究,认为企业在国际化初期受到新入者负担和外来者劣势的影响,国际化对绩效的作用一开始是负向的,在经历一段艰难的过渡期后绩效才会转负为正,其结论的依据是基于学习曲线理论。持倒U形观点的研究者如Hitt等^[4]从跨国公司的投资区位和投资习惯出发,认为国际化路径应遵循从易到难的规律,初期企业都是投资于地理位置或文化距离相近的国家,到了后期,由于要投资地理距离和文化距离较远的国家,一系列的不确定性因素又会降低企业的绩效,绩效表现出先上升后下降的规律。此外部分研究者还根据国际化阶段理论把国际化与绩效的关系分为三个阶段,具体又分为S形曲线^[5]和M形曲线^[6]关系。

综上所述,国内外研究者对企业国际化与其绩效的关系仍未得出一致结论。现今研究把企业的异质性因素考虑进去,更多地关注影响二者关系的第三变量; 同时,研究的对象也从发达国家企业趋向于发展中国家和新兴经济体的企业。中国企业属于新兴经济体企业,其国际化时间较短,国际化总体水平低,初期更容易受到外来者劣势的影响,面临东道国环境如文化、政策、风俗习惯的巨大差异,中国企业不可避免要付出昂贵的学费和信息处理的成本,这段时间内因国际化而获得的收益不足以抵消所花费的成本,绩效会下降^[7]。中国企业在海外的子公司需要先调整自身的组织结构,在干中学,在学中干,积累经验并渐渐适应国外经营的方式,后期随着海外子公司经营的深入,经营方式逐步由规模不经济转化为规模经济,才能实现绩效的增长^[8],即通过先熟悉后适应再克服的方式,国际化对绩效的影响最终由负转为正。因此基于现有关于国际化与绩效的理论和中国制造业企业的实际情况,笔者提出以下假设:

假设1:制造业上市公司的国际化程度与绩效呈U形关系。

Hultman等^[9]认为跨国公司所积累的国际化经验会对公司的绩效和国际化决策产生影响,这种影响不仅适用于那些只开展出口业务的初级国际化企业,也适用于那些已经在海外建立子公司的跨国企业; 一般而言,拥有一定海外经验的成熟企业更有可能去开发新的市场,在新的东道国进行销售、生产和建立新的机构。拥有丰富国际化经验的企业意味着企业经历了初步探索的不确定性,在面临跨地域、跨制度、跨文化的情况下能较好地克服外来者劣势^[10]。目前中国仍处于“走出去”的初级阶段,国际化经验对像中国这样的新兴经济体的跨国企业进入海外市场尤为重要。当前研究者们对国际化经验的探讨多从其所发挥的调节作用入手,如李梅等^[11]基于中国信息技术上市公司的研究证实了国际化经验对海外研发投入和国际化绩效具有调节作用; 冉启斌等^[12]基于沪深两市A股制造业上市公司的财务绩效证实了国际化深度经验会削弱高管过度自信对海外子公司生存率所产生的负面影响; 许晖等^[13]认为国际化经验对国际化感知风险与国际化绩效具有调节作用。观察国际化经验与关键变量之间的关系,除了国际化经验的调节作用外,国际化经验本身也可能存在门槛值,现有的实证文章也常常采用门槛效应的方法来观察重要变量对两个变量关系的影响。

总而言之,国际化经验的不同会使得企业对海外市场的认知不同,从而使得企业管理者所做的决策和战略规划不同。对于国际化和绩效的关系,国际化经验会对二者作用机制产生影响。因此,笔者提出以下假设:

假设2:制造业上市公司的国际化程度与绩效的关系受到国际化经验的调节。

假设3:国际化经验对制造业上市公司的国际化程度与绩效的关系存在门槛效应。

样本选择2015—2019年的中国A股上市公司的638家制造业企业为研究对象,主要数据来源于国泰安(China Stock Market and Accounting Research,CSMAR)数据库及东方财富(Choice)金融终端的企业年报,为减少误差进行了以下处理:按经济合作与发展组织(Organization for Economic Co-operation and Development,OECD)标准筛选出包括低高技术产业在内的29类制造业上市公司; 剔除了研究期间不存在海外销售收入和不存在海外关联公司的企业; 剔除了股票代码为ST股、PT股及已经退市了的公司; 剔除海外关联公司只注册在开曼群岛、维尔京群岛等避税天堂的企业; 剔除研究期间内国际化经营间断及相关财务数据异常的企业; 最终得到了有效的3 190个观测值。

基于研究假设与相关综述,实证研究模型涉及的变量如下:

1)被解释变量。企业绩效(Y),国内研究者对企业绩效的衡量一般采用资产收益率ROA(return on assets)或净资产收益率ROE(return on equity)这类财务会计指标来衡量^[14],国外以托宾Q值(Tobin's Q Ratio)为绩效的研究居多,由于中国资本市场和金融市场有待完善,因此绩效仍采用资产收益率来表示,即净利润占总资产的比例。

2)解释变量。国际化程度(I),由于上市公司海外数据的获取相比国内数据的获取更为困难,诸如海外资产占比、海外员工占比的观测值难以获得,加之现阶段中国企业总体国际化水平较低,海外销售额仍占跨国经营的较大比例,因此用母公司海外业务销售收入与母公司总销售收入之比来表示国际化程度。国际化经验水平(E)

参考文献[15],本研究对国际化经验水平的衡量更注重企业国际化的深度,由于样本筛选时已经剔除不存在海外关联子公司的企业,则国际化经验水平用企业首次在海外设立子公司的年份到观察年份的年限时长来进行衡量^[12,16-17],又由于存在研究期间内才开始建立海外子公司的样本,为了避免经营时长为负数而影响实证,数值上对所有观察值加上6年并取对数。

3)控制变量。现有文献研究表明,企业规模、年龄、资产负债率、研发强度、无形资产比率这些变量对企业绩效有重要影响。其中企业规模参照Sui等^[18]的方法取年末企业所有员工人数的对数; 研发强度取用当年企业的研发投入费用除以营业收入总额的百分比^[19]。

上述所有变量的类型、符号、名称及测量方法见表1。

表1 变量说明及测量方法
Table 1 Variable description and measurement method

根据2.2节对变量的分析和选取,构建模型如下:

式(1)中:i表示企业; t表示年份; Y_it为第i家企业在t年的企业绩效即资产收益率ROA; I_it为国际化程度; E_it为国际化经验水平; N_size,it为企业规模; T_age,it为企业年龄; R_DAR,it为企业资产负债率; S_RD,it为企业研发强度; A_IAR,it为企业无形资产比率。为了探究国际化程度和企业绩效两者的二元关系,引入国际化程度的二次项I²_it建立多元回归模型。

变量的描述性统计见表2,变量间的皮尔逊(Pearson)相关系数见表3。由表2可知,制造业上市公司的资产收益率均值为0.04,国际化程度的均值为0.26,可见企业国际化程度还较低; 由表3可知,各变量间的相关系数数值均小于0.5,低于0.7的多重共线性阈值,因此变量间不存在严重的多重共线性。为探讨企业国际化程度的二次项及其本身对OFDI企业绩效的影响,笔者分别选取随机效应、固定效应和混合最小二乘法三种模型方法对全样本进行估计,通过豪斯曼(Hausman)检验发现,模型需要以固定效应作为面板模型的形式。

表2 变量的描述性统计
Table 2 Descriptive statistics of variables

表3 变量间的皮尔逊(Pearson)相关系数
Table 3 Pearson correlation coefficient between variables

设定模型(1),先进行因变量Y和自变量I及其二次项的基准回归,再依次加入控制变量。为了进一步考察国际化经验对国际化程度与绩效关系的调节效应,加入国际化程度与国际化经验的交互项; 为控制企业的异质性和年份的影响对模型分别进行了个体效应的控制和年份的控制,即进行双向固定。全样本检验结果见表4。

表4 全样本检验结果
Table 4 Test results of full sample

由表4可知,模型(1)仅放入了国际化程度变量,随后的模型(2)～(7)是在前一个模型的基础上依次加入新变量,而模型(8)是在模型(7)的基础上加入了交互项IE。由表4中各模型结果可以看出,国际化程度对企业绩效具有显著的负面影响,而其国际化程度的二次项对绩效则具有显著的正面影响。该结果表明了国际化程度与公司绩效呈现了U形关系,即绩效随着国际化程度的提高先下降后上升。经过计算,国际化程度的拐点位于其数值的0.3附近,属于区间内部,这进一步支撑了二者呈U形关系的结论,即1.1节中的假设1成立。

观察其他控制变量,企业规模在模型(5)～(8)中在1%的水平上显著,说明企业的员工数量对绩效具有重要影响,员工规模如果越大,企业绩效获得的提升则越大; 资产负债率在模型(7)和(8)中的相关系数数值为-0.237,表明资产负债率越高,对企业绩效造成的负面影响越大; 企业的研发强度对企业绩效的影响为负,系数为-0.005,表明增加研发投入,在一定程度上对绩效造成负面影响,同样,无形资产比率对绩效的影响和研发强度相似; 在所有控制变量中,企业年龄在全样本检验中显示不显著。国际化经验从模型(3)～(8)中可以看出在1%的水平上显著,系数为负。

为了检验模型的稳健性,以模型(7)为基准,采用单一指标替换法进行稳健性检验,将被解释变量资产收益率(ROA)替换为净资产收益率(ROE)来观察实证的稳健性程度,替换后发现实证结果与假设1的结论基本上一致。

在观察完单个控制变量的作用后,国际化经验与国际化程度的交互项对绩效的影响仍待检验。由模型(8)可以看出,二者交互项系数为0.001,不满足10%的显著性水平,表明国际化经验对国际化程度与绩效的关系不存在调节作用,因此1.2节中的假设2不成立。

虽然假设1已经得到证明,但企业会因为所拥有的国际化经验的多少而处在不同的国际化阶段,不同阶段下企业国际化对绩效的影响也不相同,因此有必要把企业所处在的阶段区分出来,那么,企业的国际化阶段是分为两个还是多个,以及要怎样找阶段的分界点,对此本研究借助门槛效应来探讨。

Hansen^[20]提出的门槛面板模型可以通过数据来自动识别出门槛值,以此来克服主观人为划分结构点的局限。对此,李冯坤^[21]运用这一方法发现国际化程度与企业价值会因为技术强度的门槛效应而发生变化; 杨文君等^[22]通过这一方法发现企业规模对企业价值和股权制衡度具有门槛效应。因此,下文借助门槛面板模型寻找国际化经验的门槛值,并通过门槛回归方法检验国际化经验对国际化与企业绩效的关系是否存在门槛效应。

借鉴Hansen^[20]的研究方法,构建以下含有门槛值的面板门槛回归模型:

式(2)中:E_it为门槛变量国际化经验; η为国际化经验的门槛值; D(·)为虚拟变量; X_it表示各个控制变量; μ_it用于反映难以测度的企业的个体效应; ε_it为随机干扰项。

根据模型设定,首先确定是否存在门槛效应及门槛的个数。在用“自举抽样法”(Bootstrap方法)反复抽样300次后计算出单一、双重和三重门槛的F值、p值和临界值,结果见表5。

表5 门槛效应检验结果
Table 5 Threshold effect test results

从表5可以看出,单一门槛检验的效果较为显著,其F值和p值分别为27.77和0.023 3; 而双重门槛和三重门槛的检验统计量在统计学意义上并不显著,表明样本所包含的企业国际化经验不足以支撑一个以上的门槛个数,因此最终采用单一的门槛模型,其门槛估计值和置信区间见表6。

根据单一门槛的检验结果,式(2)模型可变为

表6 门槛值估计结果
Table 6 Threshold estimation results

根据估计出的门槛值可以把样本划分为低国际化经验组(E≤2.197 2)和高国际化经验组(E>2.197 2)两组,其中低国际化经验组的观测值个数为1 154个,高国际化经验组的观测值个数为2 036个,两组观测值占比约为1:2,从表7可以看到按门槛值分组回归后的结果。

由表7可知,两组的国际化程度的估计系数在正负符号上与全样本的估计一致,即无论国际化经验水平是高是低,国际化程度和绩效的关系都呈U形关系,这再次证明了假设1的成立。值得一提的是,国际化经验水平本身对绩效的影响出现了差异,在低国际化经验水平一组中,经验水平在5%的显著性水平上和绩效呈正向关,参数估计值为0.078; 而在高国际化经验水平一组中,经验水平在5%的显著性水平上和企业绩效呈负相关,参数估计为-0.102。这一差异说明了国际化经验水平对绩效的影响

表7 分组回归分析结果
Table 7 Grouping regression analysis results

要根据企业所处的经验水平来决定,拥有丰富的国际化经验并不绝对意味着高绩效。对于控制变量如企业规模、资产负债率、无形资产比例和研发强度,在高国际化经验水平组中它们对绩效的影响均大于低国际化经验水平组中它们对绩效的影响; 虽然年龄变量在全样本回归中没有通过显著性检验,但在进行分组之后可以发现,在低国际化经验水平组中,企业年龄在1%的显著性水平上和绩效呈负相关,在高国际化经验水平组中,企业年龄在5%的显著性水平上与绩效正相关,这表明当企业拥有了一定程度的国际化经验以后,年龄越大的企业在处理国际事件上越是游刃有余,能取得更好的绩效。

由门槛检验得到的门槛值和分组回归结果可知,存在国际化经验水平对国际化程度与绩效的门槛效应,且分组后两组的回归估计结果出现了差异,因此1.2节中的假设3成立。总体上看,绩效在高国际化经验水平一组中受变量影响的程度更大,在低国际化水平一组中受变量影响的程度较小,即高国际化经验水平的企业绩效更容易受到其他因素的影响。

中国制造业上市公司的国际化程度与绩效呈U形关系,且国际化经验水平对国际化程度和绩效的影响存在门槛效应。因此,企业首先要认清国际化进程的规律,坚持用长远的目光看待问题,要意识到国际化经营是一个积少成多,从量变到质变的过程; 其次,国际化战略应该针对投资目标国家进行转型升级、提质增效,促使进入方式尽快由单一的出口向契约许可和合作经营方向转变,在加快国际化进程的同时要做到脚踏实地,不宜实行“激进”的经营策略。具体而言,在国际化经营初期,管理者要减少外来者劣势和新进入者劣势的负面影响,引导企业尽早跨过国际化进程中的这道“门槛”; 在后期,则要警惕跨过“门槛”后所面临的更大的挑战,时刻关注企业规模、资产负债率、技术研发强度、无形资产占比等对企业绩效有重要影响的这些因素,将其控制在合理范围内,从而促使企业绩效的提升。

需要说明的是,本研究还存在一些不足和缺陷,例如在样本的选取方面,取样标准是根据企业是否具有较为清晰的海外营收记录,大规模的企业在这方面的数据较易获取,样本中规模较大的上市公司居多,因此研究结果对一些小型或刚开始国际化的上市公司未必适用; 此外,本研究在时间跨度上为5年,跨度相对较短,因此对企业长期经营绩效与国际化程度的关系还有待进一步探究。